Мы начинаем выпуск периодических отчетов, анализирующих наиболее важные для потенциальных инвесторов моменты, связанные с программой приватизации.  В данном обзоре предлагается краткая характеристика и финансовый анализ наиболее привлекательных компаний, участвующих в программе приватизации и предназначенных к выводу на IPO

В конце декабря 2015 года Казахстанское правительство утвердило новый комплексный план приватизации на 2016 – 2020 годы, а в начале января был определен окончательный список приватизируемых объектов госсобственности. Главными задачами программы приватизации объявлены увеличение эффективности управления активами посредством снижения контроля со стороны государства, снижение расходов бюджетных ресурсов, привлечение частных инвестиций и инициативы, а также возможность высвободить внутренние ресурсы для обеспечения стабильного экономического роста страны в кризисное время. Основными целевыми показателями программы определены сокращение субъектов квазигосударственного сектора организаций республиканской собственности на 15% и передача в конкурентную среду 5% организаций коммунальной собственности. 

Список приватизируемых компаний и способ продажи. В приватизационный список вошли 65 наиболее крупных компаний республиканской собственности, АО «Самрук-Казына», АО «Байтерек» и АО «КазАгро». Помимо этого, для приватизации утвержден перечень дочерних и зависимых организаций, входящих в состав АО «Самрук-Казына», состоящий из 173 компаний, а также актуализированный действующий перечень объектов, передаваемых в конкурентную среду в результате приватизации, государственно-частного партнерства, ликвидации, состоящий из 545 организаций. После оценки такие активы будут реализовываться посредством электронных аукционов, которые будут проводиться на базе электронной площадки реестра государственного имущества Министерства финансов. Полный список приватизируемых компаний доступен по следующей ссылке.

Что касается наиболее крупных компаний, то в соответствии с утвержденным планом, 10 компаний АО «Самрук-Казына» будут выведены на IPO. В их число вошли АО «НК КазМунайГаз», АО «КТЖ», АО «Казатомпром», АО «Казпочта», АО «Эйр Астана», а также 5 компаний, входящих в АО «Самрук Энерго» (ГРЭС-1, ГРЭС-2 и Богатырь-Комир) и АО «Тау-Кен Самрук» (Казцинк и ШалкияЦинк).

Потенциальные инвесторы. В соответствии с указом Президента Республики Казахстан «О Международном финансовом центре «Астана», определено, что акции не менее 5 наиболее привлекательных в инвестиционном плане компаний АО «Самрук-Казына» будут размещены на данной площадке в размере не менее 25% от общего количества выпущенных акций. IPO будет проводиться для широкого круга инвесторов (отечественных и международных) на организованном рынке Республики Казахстан.

В целом, новая программа приватизации в части IPO заменяет программу «Народное IPO», в рамках которой на биржу уже были выведены Казтрансойл и KEGOC, а Самрук-Энерго, Казатомпром и КТЖ должны были быть следующими листингованными компаниями. В последнее время в связи с неблагоприятной экономической ситуацией и снижением интереса населения Казахстана к инвестированию в акции, народное IPO было фактически приостановлено.

Что касается прямой продажи активов, китайские компании уже выразили желание участвовать в приватизации объектов в Казахстане, что недавно подтвердил Чрезвычайный и Полномочный Посол Китая в Казахстане. В условиях вывода инвестиций с рынков развивающихся стран западными инвесторами, китайские инвесторы остаются наиболее платежеспособными покупателями. Наиболее же доступным для широкого круга инвесторов способом участия в программе приватизации, по нашему мнению, будет участие в IPO.

Инвестиционная привлекательность эмитентов. Исходя из финансовых показателей, а также учитывая модель бизнеса компаний, предназначенных для вывода на IPO, мы считаем, что наибольшей инвестиционной привлекательностью в состоянии “как есть сейчас” обладают Казатомпром, Эйр Астана и Казцинк. При соблюдении определённых условий (включая масштабную работу по реструктуризации непрофильных активов, увеличению операционной эффективности и стабилизации финансового положения), НК Казмунайгаз, КТЖ, Самрук-Энерго и Казпочта также могут стать сильными инвестиционными историями.

Казатомпром является национальным производителем урана, последовательно развивающим полный цикл производства топлива для ядерной энергетики. Компания контролирует все урановые месторождения страны посредством совместных предприятий с крупнейшими глобальными игроками, такими как Cameco, Areva, Росатом. Благодаря использованию технологий, не требующих традиционной добычи руды, Казатомпром отличается низкой себестоимостью производства урана, что обеспечивает стабильные операционные денежные потоки и положительную динамику финансовых коэффициентов. Низкие цены на нефть и прочие сырьевые товары не оказывают значительного влияния на компанию, как по причине использования долгосрочных форвардных контрактов на поставку урана, так и по причине отличия цикла урановых цен от циклов прочего сырья.

Эйр Астана является национальным авиаперевозчиком, имеющим монопольное право на осуществление международных перелетов среди казахстанских компаний. Основанное на контроле государством, данное право может быть утеряно при потере контроля в результате публичного размещения. Компания выполняет рейсы более чем по 60 отечественным и международных направлениям с использованием авиапарка, состоящего из 30 самолетов Boeing 767-300ER, Boeing 757-200, Airbus A320 и Embraer E190. В последние годы Эйр Астана регулярно удостаивается наград от международных агентств как лучшая компания в Центральной Азии. К тому же, низкие цены на нефть положительно влияют на доходность компании по причине снижения расходов на авиационное топливо. Помимо этого, высокий профессиональный уровень руководства и отсутствие непрофильных активов являются дополнительными позитивными факторами, влияющими на эффективность и стоимость компании.

НК Казмунайгаз контролирует более четверти добычи нефти и газа Казахстана, занимает доминирующее положение в нефтепереработке и транспортировке нефти и газа. Компания генерирует регулярные денежные потоки, номинированные в иностранной валюте, что является серьезным преимуществом в условиях повышенного риска девальвации национальной валюты. Высокая долговая нагрузка и низкие цены на нефть являются главными рисками для компании. К тому же, на пути к IPO компании предстоит довольно большой объем работы по реструктуризации большого портфеля активов. Основным шагом в этом направлении должен стать выкуп РД КМГ, решение о котором уже находится на рассмотрении акционеров. В дальнейшем компанию скорее всего будет ждать оптимизация и реструктуризация, необходимая для соответствия требованиям «эпохи низких цен на нефть».

Казцинк является крупным производителем цинка, меди, золота и сопутствующих металлов. Казцинк также генерирует регулярные денежные потоки в иностранной валюте в результате экспорта сырьевых товаров. Низкий уровень долговой нагрузки обеспечивает стабильное финансовое положение, а девальвация тенге в 2015 году должна положительно отразиться на доходности компании вследствие снижения операционных затрат. Будучи под контролем крупнейшего международного трейдера сырьевых товаров Glencore, компания имеет длительный опыт международного управления и совершенствования операционной эффективности.

 Возможные сроки приватизации и IPO. В данный момент ведется работа по выбору консультантов для реализации активов, окончание которой запланировано предположительно к концу февраля, а завершение первых проектов по продаже объектов госсобственности ожидается в течение года. Мы отмечаем, что к работе по предоставлению консультационных услуг привлекаются в основном иностранные консультационные компании.

В части публичного размещения, в настоящее время точные сроки IPO по каждой компании еще не установлены. Не исключено, что массовый листинг компаний будет приурочен к началу фактического функционирования Международного финансового центра «Астана», намеченного на начало 2018 года. Помимо этого, экономическая ситуация в течение ближайших двух лет может улучшиться, что позитивно повлияет на увеличение оценки справедливой стоимости листингуемых компаний.

В данный момент компании, готовящиеся к IPO, проходят процесс широкомасштабной реструктуризации активов и реорганизации структуры. В зависимости от масштабов реорганизации и размера активов, данный процесс может занять довольно продолжительное время, от нескольких месяцев до нескольких лет.

В целом, мы не ожидаем основного количества размещений ранее 2017-18 гг. В рамках участия в программе Народного IPO, следующей компанией, ожидавшей публичного размещения акций, должна была стать Самрук-Энерго. За ней должны были последовать Казахстан Темир Жолы и Казатомпром. Вследствие этого, данные компании могут быть более готовыми к процедуре листинга.

Основные риски исполнения программы приватизации. По нашему мнению, успешному выполнению программы может помешать множество проблем, обусловленных внешними и внутренними факторами.

Неблагоприятная экономическая ситуация как в Казахстане, так и в мире в целом оказывает негативное влияние на инвестиционную привлекательность приватизируемых активов, в результате чего стоимость их продажи может быть существенно ниже, чем в период высоких цен на нефть и прочие природные ресурсы.

Из-за сложной экономической ситуации и ухудшения финансового состояния отечественных инвесторов, как индивидуальных, так и корпоративных, мы ожидаем довольно низкий спрос с их стороны. Также на снижение спроса со стороны отечественных инвесторов будут влиять усиливающиеся негативные ожидания в отношении перспектив развития экономики страны и недоверие к национальной валюте.

Мы также не ожидаем очень высокого спроса со стороны иностранных инвесторов (как стратегических, так и портфельных), что связано с большим уровнем неопределённости как внутри страны, так и у наших крупнейших соседей: России и Китая.

К тому же, у инвесторов уже имеется негативный опыт, связанный с исполнением предыдущей масштабной программы листинга компаний в рамках народного IPO, тем более что и в этот раз в программе участвуют практически те же самые компании. Сроки исполнения народного IPO постоянно затягивались, и в результате из всех заявленных компаний, удалось произвести размещение лишь двух – Казтрансойл и KEGOC. Выход на публичный листинг следующих компаний, Самрук-Энерго, Казатомпром и КТЖ, постоянно откладывался до тех пор, пока не появилась новая программа.

Кроме того, не все объекты приватизации, особенно – компании «второго эшелона», могут быть одинаково привлекательными для инвесторов вследствие различных особенностей их деятельности и показателей эффективности. Это может привести к неравномерному спросу и отрицательно повлиять на стоимость реализации. Также, уровень подготовки к IPO у каждой компании разный, и по некоторым из них потребуется серьезная работа, включая реструктуризацию и оптимизацию бизнеса компании для повышения её инвестиционной привлекательности.

 Наше мнение.

Мы считаем приватизацию важной частью структурных реформ, проводимых в настоящее время правительством. Ключевыми целями приватизации являются снижение доли государства в рыночной экономике, усиление роли частной инициативы и конкуренции, развитие рынка ценных бумаг, увеличение эффективности приватизируемых компаний, снижение госрасходов на поддержку госкомпаний, привлечение иностранных инвестиций, и так далее.

В связи с неблагоприятной экономической ситуацией в Казахстане, стоимость продажи приватизируемых активов будет существенно ниже, чем в период высоких цен на нефть. Мы считаем, что это не должно быть препятствием для приватизации. Низкие цены на нефть могут продержаться еще долгий срок, однако, по нашему мнению, отсрочка приватизации может негативно сказаться на ходе структурных реформ и на стимулировании роста ненефтяной экономики Казахстана.

В целом, учитывая прошлый опыт массового публичного размещения государственных компаний, а также высокие риски исполнения новой программы, остается много неясных вопросов и разночтений со стороны различных ведомств по отдельным нюансам программы. В частности, хотя официальным указом установлено, что на IPO должны быть выставлены доли в размере не менее 25% от акций наиболее инвестиционно-привлекательных компаний, непосредственными исполнителями уже озвучивается альтернативный взгляд, согласно которому инвесторам будет предложено не более 25%.

Помимо этого, интерес к приватизируемым активам и компаниям со стороны китайских инвесторов не может не вызывать беспокойства по поводу того, что его в основном проявляют не частные инвесторы, а связанные с государством компании. В этом случае существует риск подмены государственной доли в экономике со стороны наших властей на государственное участие со стороны Китая. 

Для доступа к полной версии отчета скачайте PDF-версию